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　　事项：事件：云天化600096）参股子公司取得云南镇雄碗厂24.38亿吨磷矿采矿权。云天化于2025年12月25日发布公告披露其参股子公司云南云天化聚磷新材料有限公司(简称“聚磷新材”)已于12月23日取得云南省镇雄县碗厂磷矿的《不动产权证书(采矿权)》与《采矿许可证》。该矿区面积达23.1564平方公里，开采期限至2040年12月，资源量约24.38亿吨、平均品位22.54%，主采矿种为磷矿，共伴生氟矿。云天化目前持有聚磷新材35%股权，其控股股东云天化集团承诺3年内将聚磷新材控制权优先注入上市公司；此次采矿权落地后，聚磷新材将打造磷基新材料产业园区，助力云天化实现磷资源高值高效利用，推动产业结构升级与核心竞争力提升。国信化工观点：1)此次聚磷新材取得的镇雄碗厂磷矿是国内少有的大型优质磷矿资源，公司磷矿资源储备大幅增厚，筑牢成本与竞争壁垒；2)磷矿石稀缺属性持续强化，储能及动力电池驱动磷矿石需求上行；3)磷矿石价格预期高位运行，矿增贡献的利润增量可期。投资建议：公司作为化肥及磷化工龙头，资源与产业规模优势显著，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为55.23/55.74/57.09亿元，对应EPS为3.01/3.04/3.11元，对应当前股价PE为10.5/10.4/10.1X，维持“优于大市”评级。评论：磷矿资源储备大幅增厚，筑牢成本与竞争壁垒云天化参股子公司取得云南镇雄碗厂24.38亿吨磷矿采矿权。云天化于2025年12月25日发布公告披露其参股子公司云南云天化聚磷新材料有限公司(简称“聚磷新材”)已于12月23日取得云南省镇雄县碗厂磷矿的《不动产权证书(采矿权)》与《采矿许可证》。该矿区面积达23.1564平方公里，开采期限至2040年12月，资源量约24.38亿吨、平均品位22.54%，主采矿种为磷矿，共伴生氟矿。云天化目前持有聚磷新材35%股权，其控股股东云天化集团承诺3年内将聚磷新材控制权优先注入上市公司；此次采矿权落地后，聚磷新材将打造磷基新材料产业园区，助力云天化实现磷资源高值高效利用，推动产业结构升级与核心竞争力提升。此次聚磷新材取得的镇雄碗厂磷矿资源量达24.38亿吨，平均品位22.54%，且矿区面积23.1564平方公里、开采期限长达15年，是国内少有的大型优质磷矿资源。作为磷化工核心原材料，磷矿的稀缺性与不可替代性决定行业竞争壁垒，云天化通过参股公司锁定巨量资源，不仅能长期保障自身磷基产业链的原材料供应稳定性，还能规避未来磷矿价格波动带来的成本风险，进一步巩固其在国内磷化工行业的龙头地位。

　　三季度业绩表现强劲，量价齐升驱动利润高增长2025Q3公司实现营业收入47.95亿元，同比增长23.17%；实现利润总额11.14亿元，同比增长56.75%；实现归属于上市公司股东的净利润8.81亿元，同比增长54.06%。2025Q1-3，上述三项指标累计同比增幅分别为19.53%、73.16%和67.51%。公司明确指出，产品销量及价格上涨是利润增加的主要原因。与此同时，2025Q3业绩公告显示，公司经营活动产生的现金流量净额同比大幅增长99.20%，主要系销售商品收到的现金和银行承兑汇票到期托收增加所致，显示其盈利质量与现金流同步改善。核心股东连续增持，彰显对公司长期价值的坚定信心公司控股股东中国建材股份及持股5%以上股东振石集团11月底分别发布增持计划，拟在未来12个月内以自有资金或专项贷款资金增持公司股份，增持金额合计不低于人民币6.75亿元，不超过人民币13.5亿元。我们认为，股东增持向市场传递了核心股东对公司未来发展前景和投资价值的认可。成功发行低成本科创债，财务结构持续优化公司于2025年12月成功发行了2025年度第十期科技创新债券，发行总额4亿元，期限179天，发行利率仅为1.70%。我们认为这不仅为公司补充了低成本运营资金，也体现了公司在资本市场的良好信誉和融资能力。行业龙头地位稳固，成本与技术优势构筑护城河公司产能规模全球第一，实现并保持了“热固粗纱、热塑增强、电子基布”三个“世界第一”。规模优势，奠定了公司行业地位，确保公司健康的经营基本面。通过全面开展对标世界一流管理提升行动，多维度激发管理增实效。公司构建了覆盖研发、智能制造、全球供应链和商业运营等全价值链的综合性合规框架。年内，公司深入实施“增节降”工作法，实现成本费用再下降。与此同时，公司围绕打造智能化生产体系、构建智能化运营决策、培育智能化创新能力，实施“AI+玻纤”项目，系统布局人工智能创新应用生态。全面深化数字化转型战略，加速智能技术与生产运营深度融合。投资建议公司2025Q1-3营业收入139亿元，同比增长19.53%，我们保守预估公司全年收入增速约15%；2025Q1-3公司毛利率32.4%较2024年23.7%有显著提升，我们在毛利率方面维持谨慎，25-27年毛利率在30%左右。我们预测公司25-27年归母净利润为36亿元、40亿元、45亿元，EPS分别为0.89、1.01、1.12元。综合来看，中国巨石600176）大股东增持与低成本融资共同强化了公司的财务安全边际和股东回报预期。基于其稳固的行业地位、清晰的成本控制能力以及对高端应用领域的延伸，公司中长期成长路径可期。对标可比公司估值，我们认为中国巨石估值还有修复空间，继续看好，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济波动可能导致下游需求不及预期；行业新增产能投放若过于集中，可能对产品价格造成压力；以及原材料、能源价格大幅上涨侵蚀公司利润的风险。

　　2026车市全球需求支撑、ASP稳健上行。1)销量层面，2026年，伴随新能源购置税上涨5%以及以旧换新政策退坡，汽车内需表现承压但出海端仍有稳健提升预期，预计国内批发需求整体在出口需求支撑下仍然具备韧性。其中，①欧洲：伴随福清产能竣工与本土重要竞争对手巨头圣戈班新增份额的退出，欧洲出货量预计呈现持续上行趋势；②北美：终端需求稳健，伴随福耀美国工厂一期、二期投产，本土销售能力持续上行。(2)ASP层面：全景天幕玻璃、抬头显示玻璃等高附加值产品占比提升带动单价上行，2025年1-9月高附加值产品占比同比提升4.92pct，平方米单价同比增长6.90%。伴随电动智能化趋势下汽玻产品持续升级、美关税政策下产品通胀，我们预计公司2026年产品单价仍有望维持6-7%增长，具备超预期能力。盈利能力有望延续韧性，成本下行充分对冲折旧影响。2026年虽受下游需求扰动，但我们预计公司盈利能力有望维持稳健表现。成本端，原材料纯碱价格持续下探，3月以来由高点1600元/吨下探至最新1250元/吨，海运费用稳中有降，有望充分对冲公司扩产转固带来的折旧。出口端海运费用震荡下行，海外层面，本土产能方面美国工厂二期进入高效爬产，综合盈利能力有望继续提升，并充分对冲市场担忧的电力等成本项的微弱上行，带来较好的海内外成本对冲表现。全球成长逻辑延续、估值回调充分，关注出海龙头稳健投资价值。2026年出海尤其海外具备产能的低估值龙头具备较强的投资价值，我们认为前期调整已充分消化市场对明年汽车行业增长放缓与公司折旧上行等因素可能带来的担忧，展望后续，欧美出海价量齐升趋势持续，国内车市政策或有延续空间，智能玻璃与后市场第二增长曲线全球有望持续兑现。按公司2025/2026年实现分别97/108亿元归母净利润，当前市值对应PE接近17/15倍。考虑到公司具备高分红的防御属性，按自上市以来稳定兑现水平(平均分红率近60%)，当前PE对应近12个月股息率4.35%，建议重点关注出海龙头稳健投资价值。投资建议：我们预计公司2025-2027年实现营收464.8/527.5/605.5亿元，归母净利润分别为96.64/108.25/124.45亿元，EPS分别为3.70/4.15/4.77元，给予“推荐”评级。风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；地缘政治风险。

　　投资要点：全球钻完井装备领域龙头企业。杰瑞股份002353）成立于1999年，是国内领先的能源装备与技术服务提供商，目前已构建“高端装备制造+油气工程及技术服务+新能源及再生循环+油气田开发”四大业务板块。公司的油气装备在钻完井领域处龙头地位，压裂、固井、连管等领域稳居国内市占率第一，拥有超1200台套年产能力，累计输出6000余台套油田开发装备，拥有超20家全球售后服务基地。公司正形成国内外双市场发展格局，2024年公司中标多个中石油电驱压裂设备采购项目。在海外市场，公司在北美的“涡轮发电+电驱压裂”一体化解决方案，以及涡轮压裂解决方案形成海外独有的竞争优势。天然气业务已成“第二增长曲线”。全球液化天然气正进入新一轮的建设潮，2025-2030年预计全球将投入运行共超过3000亿立方米每年的新增产能。其中，中东地区天然气项目大幅扩产，2024-2030年中东地区产量预计增长超20%，约1650亿立方米，卡塔尔、沙特为核心扩产地区。从投资规模看，中东项目累计投资规模超千亿美元，基建配套需求将显著释放。公司在天然气领域拥有贯穿“气体开发—净化处理—液化储运—终端利用”的布局。近年公司斩获国内外多笔大额订单合同，最大金额达9.2亿美元。2025上半年公司天然气业务实现收入同比增长112.69%，新增订单增长43.28%，成为业绩重要支撑及增长点。电力能源业务打造“第三增长曲线”。生成式AI革命性发展，互联网巨头大规模投入数据中心建设。美国数据中心电力消耗加剧，2030年与2024年相比预计增加约240TWh，增幅达130%，天然气将成为电力供应的最大来源，部署燃气轮机组发电需求大增。从GEV订单看，2024年燃气轮机订单同比增长112.63%，产能已售罄至2028年。杰瑞自2018年布局燃气轮机组发电业务，目前已与西门子能源、贝克休斯和川崎重工达成燃气轮机合作协议。公司自主研发6-35MW移动式燃气轮机发电机组系列，给数据中心、油气田、工业制造、市政应急等领域提供可靠方案。近期公司与全球AI行业巨头及另一北美重要客户，签署两笔金额均超1亿美元的发电机组销售大单，确立公司新的业务增长极。投资建议：公司是国内油气装备龙头企业，钻完井业务、天然气业务、燃气轮机发电机组业务在国内外市场均实现突破，全球化战略逐渐落实。公司多元化业务协同发展，天然气业务斩获全球多笔大额订单，燃气轮机发电机组业务实现北美数据中心订单突破，给公司业绩增长注入强劲支撑。我们预计2025-2027年归母净利润分别为31.64/37.78/44.49亿元，当前股价对应PE分别为22.91/19.19/16.29倍，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：原油天然气价格波动加剧的风险；市场竞争加剧的风险；国际化经营风险。

　　投资要点：投资评级与估值：预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为157.3/168.3/182.5亿元，同比增长4.0%/7.0%/8.5%，归母净利润13.6/15.6/17.3亿元，同比增长-8.4%/+14.7%/+11.1%，对应PE为17.6X/15.3X/13.8X。公司作为中国速冻品龙头，将受益于餐饮消费复苏、预制菜国标落地后行业集中度提升、新品拓展带来业绩增量，首次覆盖给予“买入”评级。行业与公司分析：中国速冻食品行业保持稳健增长，2024年市场规模约2100亿元，2019-2024年CAGR约6.5%。公司主营速冻调制食品、速冻菜肴制品、速冻面米制品及农副产品的研发、生产与销售，形成以鱼糜制品、肉制品为基本盘，锁鲜装、虾滑、烤肠、小酥肉等大单品驱动的产品矩阵。公司25Q1-3营收113.7亿元，其中速冻调制食品营收56.7亿元，占比49.8%；速冻菜肴制品营收36.4亿元、占比32.0%，同比增长9.2%，已成为第二增长曲线)受益于虾滑、小龙虾等新品驱动，预计公司2025/2026/2027年速冻菜肴制品收入分别为48.5/55.3/64.4亿元，同比增长11.5%/14.0%/16.5%；速冻调制食品作为基本盘，预计收入分别为79.3/81.7/85.4亿元，同比增长1.2%/3.0%/4.5%；面米制品短期承压，假设收入分别为23.9/24.2/25.0亿元，同比变动-3.0%/+1.0%/+3.5%；农副产品预计收入分别为4.9/5.2/5.5亿元，同比增长10.0%/6.0%/5.0%；休闲烘焙因2025年7月完成收购鼎味泰并于下半年并表贡献增量，预计收入分别为0.44/1.75/2.10亿元，同比增长4500%/300%/20%；其他业务预计收入分别为0.2/0.2/0.2亿元，同比-30.0%/-5.0%/+1.0%。2)受益于产品结构优化和规模效应释放，预计2025/2026/2027年速冻调制食品毛利率分别为27.5%/28.0%/28.8%，菜肴制品毛利率分别为10.5%/11.2%/12.0%，面米制品毛利率分别为23.5%/25.0%/25.5%，农副产品毛利率分别为20.0%/24.8%/25.4%，休闲烘焙毛利率分别为20.0%/25.0%/25.0%，其他业务毛利率分别为60.0%/65.0%/68.0%。有别于市场的认识：市场担忧速冻品行业增长乏力、进入门槛低、价格战导致盈利承压，但我们认为：1)短期消费承压不改长期增长趋势，速冻品有望迎来景气上行周期。尽管当下消费环境承压，行业面临消费降级和价格战压力，公司25Q1-3营收增速降至2.7%，但速冻品行业的长期增长逻辑并未改变。从需求端看，一是餐饮连锁化进程正在加速推进，而中国餐饮连锁化率仅为海外成熟市场的一半，提升空间广阔；二是目前中国速冻品人均消费量仅10.0公斤，远低于美国(62.2公斤)、日本(25.3公斤)的水平，长期成长空间广阔。从供给端看，冷链基础设施的完善为行业发展提供了坚实基础，全程冷链配送能力的不断提升保障产品品质和食品安全。预计当前消费偏弱的局面不会长期持续，推动行业增长的供需因素仍在强化，公司作为速冻品龙头，在行业景气度回升时将表现出更强的业绩弹性。2)预制菜行业规范化进程加速，准入门槛提高利好龙头企业。2025年9月，《预制菜食品安全国家标准》草案通过专家审查标志着行业发展的分水岭，国标明确将预制菜定义为不添加防腐剂，经工业化预加工的预包装菜肴，并要求全程冷链配送，这将从根本上重塑行业竞争格局。冷链要求意味着企业必须在生产、仓储、运输全链条进行大规模投资，将直接推动大量资金实力和技术能力弱小的中小企业出清，利好头部企业。同时，国标要求餐饮环节明示预制菜使用情况，将终结信息不对称带来的模糊营销，推动行业向透明化、品质化方向发展。公司作为行业龙头，已建立覆盖全国的冷链物流体系，2023年成为中国速冻品行业首家达到“智能制造能力成熟度等级叁级”的企业，并入选“中国标杆智能工厂百强榜”。在行业标准化、规范化的进程中，公司的供应链优势和规模优势将带来市场份额的提升。3)菜肴制品持续创新，第二增长曲线成效显著。公司在速冻菜肴制品领域展现出良好的创新能力和精准的市场洞察能力，通过研发一代、生产一代、储备一代的新品规划体系和竞品导向、渠道导向、专柜导向的竞争策略，构建了系统化的产品创新机制；通过成立水产事业部、安井小厨事业部等专业化运营平台，将产品创新从单点突破升级为体系化能力，推动速冻菜肴制品成为驱动增长的核心引擎。25Q1-3速冻菜肴制品收入36.4亿元，同比增长9.2%，营收占比提升至32.0%。公司通过对消费趋势的准确判断，精准把握细分市场机会，清水小龙虾在上半年实现近250%的爆发式增长；牛羊肉卷作为火锅核心食材，上半年销售额同比增长超100%。4)渠道策略灵活多元，大B客户定制化能力构筑竞争壁垒。面对渠道碎片化趋势，公司通过深度定制化服务来提升客户粘性。针对大B客户，公司不再是简单的产品供应商，而是提供从产品研发、品类管理到供应链优化等全方位解决方案。在商超渠道，公司已与沃尔玛、麦德龙、大润发、盒马鲜生等头部零售商建立战略合作关系，通过产品共创模式开发独家定制产品。上半年山姆会员店定制小龙虾贡献1000万元新增销售额，胖东来定制产品贡献700万元，体现了定制化模式的市场潜力。在特通直营渠道，公司为张亮麻辣烫、海底捞等大型连锁餐饮提供标准化、定制化的产品方案，通过贴身服务和快速响应构建深度合作关系。5)收购鼎味泰切入冷冻烘焙赛道，平台化战略初见成效。冷冻烘焙作为速冻品行业中增长最快、毛利最高的细分赛道之一，与公司现有业务在生产工艺、冷链物流、销售渠道等方面具有天然协同性。收购鼎味泰完成后，公司迅速成立烘焙事业部推动业务整合，一方面利用公司自身覆盖全国的经销网络加速鼎味泰产品的市场推广，另一方面借鉴鼎味泰在产品创新和技术工艺方面的经验提升整体研发能力。不仅丰富了公司的产品线，更重要的是加速推动了公司从速冻品制造商向综合性食品平台转型。股价的催化剂：1)随着升级版锁鲜装6.0、嫩鱼丸等新品的推出，同时虾滑品类持续实现高速增长，叠加水产事业部专业化运营带来的协同效应，菜肴制品业务将保持快速增长态势，驱动公司业绩增长。2)公司与头部零售商和餐饮连锁的定制化合作不断持续深化，定制模式下产品具备高毛利、高粘性特征，随着定制产品SKU扩容及合作客户数量增加，定制业务将贡献可观的收入增量，有效带动整体盈利能力提升。3)2025年7月公司完成收购鼎味泰切入冷冻烘焙赛道，冷冻烘焙与现有业务在生产工艺、冷链物流、销售渠道等方面具备天然协同性，随着渠道整合与产品互补效应加速释放，冷冻烘焙业务将快速上量，为公司贡献业绩增量。风险提示：餐饮消费低迷；行业竞争加剧；原材料价格波动。